Restera-t-il des actionnaires individuels français après la fusion Lafarge-Holcim ?

La Commission Européenne ayant donné son accord pour la fusion Lafarge Holcim, cette opération devrait se concrétiser au premier semestre 2015 comme l'a confirmé en décembre Bruno Lafont, PDG de Lafarge, qui prendra la direction opérationnelle du nouveau groupe basé en Suisse.

Mais il est très étrange que quasiment personne n'évoque plus ce qui a été l'objet de longs débats lors de la dernière Assemblée Générale 2014 de Lafarge, de très nombreux actionnaires individuels exprimant leur frustration, pour ne pas dire plus, face à cette fusion.

En effet, le siège social du nouveau groupe sera basé en Suisse, Holcim lançant une OPA sur Lafarge, opération qui amènera à la disparition de la cote de la société Lafarge si plus de 95% des actionnaires approuvent cette fusion.

Les actionnaires individuels détiennent leurs titres généralement dans un PEA (plan d'épargne en actions) qui les protège de la nouvelle fiscalité très élevée pour la détention en direct. Si l'opération est votée à plus de 95%, ils deviendront de fait actionnaires de la société suisse et ne pourront plus détenir ces titres dans leur PEA (la réglementation limitant géographiquement à l'Union Européenne la détention de titres non français).

Plusieurs actionnaires individuels ont demandé à M. Lafont en Assemblée Générale s'il comptait demander une évolution de la réglementation au gouvernement, ce qui ne semble pas possible dans le contexte actuel...

Paradoxalement, les actionnaires individuels ont exprimé leur « frustration » d'avoir toujours soutenu le groupe Lafarge dans ses périodes difficiles et de se trouver aujourd'hui obligés de vendre leurs titres avec la fusion car il n'y aura aucun intérêt à détenir des titres suisses dans le futur, compte tenu de la fiscalité qui s'appliquera alors...

Une de nos plus belles sociétés françaises, emblématique depuis de nombreuses années pour son rapport spécial avec les actionnaires individuels va ainsi, par le jeu de « la fusion entre égaux », devenir une société suisse avec quasiment aucun actionnaire individuel français, à moins... que ceux ci ne votent contre la fusion Lafarge Holcim obligeant à ce que la société Lafarge soit cotée en France s’il reste plus de 5 % d'actionnaires.

Dans cette fusion il est clair que le Conseil d'Administration n'a pas pris en compte les liens historiques des actionnaires individuels avec la société, préférant privilégier une solution basée sur l'optimisation des intérêts pour certains actionnaires qui ne sont pas impactés par ces effets fiscaux...

Nous ne pouvons que le regretter et appeler à voter contre la fusion pour qu'il y ait encore des actionnaires de la société Lafarge, même si celle ci est détenue à plus de 70% par le groupe Holcim.

Espérons que de nombreux actionnaires institutionnels français soutiendront cette démarche car il est important de ne pas faire appel aux actionnaires individuels qu'en cas de besoin et dans un second temps de ne pas s'attacher à respecter leurs intérêts patrimoniaux. Sinon, à quoi bon rechercher des actionnaires individuels ?

La France a besoin que les actionnaires individuels réinvestissent dans nos entreprises et le cas Lafarge est un exemple qui ne peut que les amener à ne pas le faire. Réagissons vite !

Olivier de Guerre

Président de PhiTrust Active Investors

Will there be any individual French shareholders left after the Lafarge-Holcim merger?

The European Commission has given its approval for the Lafarge Holcim merger and the transaction should be completed during the first half of 2015. This was confirmed in December by Bruno Lafont, the CEO of Lafarge, who will be taking over operational management of the new group based in Switzerland.

However, it's very strange that virtually nobody is now talking about an issue that was the subject of extended debates at Lafarge's last General Meeting of 2014. Many individual shareholders expressed their frustration, and more, about the merger.

The head office of the new group will be based in Switzerland given that Holcim launched a takeover bid for Lafarge, an operation that will lead to the disappearance of the Lafarge listing if more than 95% of shareholders approve the merger.

Individual shareholders generally hold their shares in a PEA (equity savings plan) which protects them from the new, and very high, taxes on direct holdings. If the merger is agreed with more than 95% of the votes, they will become shareholders of the Swiss company and will no longer be able to hold their shares in a PEA (rules geographically limit holdings of non-French shares to the European Union).

During the General Meeting, several individual shareholders asked Mr Lafont if he intended to ask the government to make changes to the rules. This seems unlikely given the current environment...

Paradoxically, individual shareholders have expressed their frustration at having always supported the Lafarge group through difficult periods and at now finding themselves compelled to sell their shares with the merger. There will be no point in holding Swiss shares in the future given the tax rules that will be applicable then...

One of our leading French companies, which was a symbol for many years thanks to its special relationship with its individual shareholders will now, via a "merger among equals" become a Swiss company with virtually no individual French shareholders…unless they vote against the Lafarge Holcim merger, obliging Lafarge to be listed in France if more than 5% of its shareholders remain.

The Board of Directors clearly didn't take into account the historical ties between individual shareholders and the company for this merger. It chose to give priority to a solution based on optimising the interests of certain shareholders who are not impacted by the tax effects...

This is a shame and our only recourse is to call for a vote against the merger to ensure that there will still be Lafarge shareholders, even if over 70% of the company is held by the Holcim group.

Let's hope that many French institutional shareholders will support this approach. It's important that individual shareholders not be called upon only when absolutely necessary and it's also important to protect their proprietary interests. Otherwise, what is the point of seeking individual shareholders?

France needs individual shareholders to reinvest in its companies and the Lafarge case will discourage them from doing so. We need to react now!

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

Les droits de vote double, un rejet des investisseurs étrangers ?

La loi Florange votée cette année a introduit une nouvelle règle de gouvernance inédite car elle a mis en place pour toutes les entreprises cotées françaises un droit de vote double pour tout investisseur qui détient des actions au nominatif depuis plus de deux ans.

Cette décision remet en cause le principe « une action, une voix » que la plupart des investisseurs institutionnels français (FRR, ERAPF…) et étrangers (NBIM Norvège, PGGM Pays-Bas, Railpen UK, Calpers USA...) pour ne citer qu'eux, ont adopté dans leur critères d'investissement. Ces investisseurs, qui sont les vrais actionnaires de long terme, demandent à leurs gérants d'actifs de respecter ces critères dans leurs investissements, ce qui va inévitablement amener certains à privilégier des investissements dans des entreprises qui respectent le principe « une action, une voix ».

Cette décision est unique car pour des raisons techniques les actionnaires minoritaires étrangers et les OPCVM français sont pour la plupart au porteur et ne sont pas au nominatif, et il sera très difficile de les amener à s'inscrire au nominatif car ils veulent se garder « de la souplesse » dans la gestion de leurs actifs.

Pourtant, le gouvernement et les entreprises qui ont poussé à cette mesure avaient connaissance de ces points techniques, beaucoup d'investisseurs ou des chefs d'entreprises le leur ayant rappelé; pour des raisons d'affichage politique cela ne les a pas empêché de pousser cette mesure... et ce alors même que la mise en place de dispositifs simples tels les "loyalty shares" pour les actionnaires au porteur aurait été possible.

Cette décision va renforcer inévitablement les actionnaires qui prennent le contrôle de nos entreprises avec des participations dérisoires (voir Carrefour ou Vivendi) et qui vont de fait bénéficier de cette mesure. L'affaire Technicolor risque de prendre une autre tournure quand l'actionnaire principal, un fonds d'investissement, bénéficiera automatiquement de droits de vote double en 2016 si rien n'est fait par les autres actionnaires pour réagir!

Il y a heureusement une fenêtre pour que les entreprises qui n'avaient pas jusqu'à ce jour de droits de vote double modifient leurs statuts en AG en 2015 pour supprimer les droits de vote double; sinon, les statuts de ces entreprises n'ayant pas été modifiés en 2015, tous les actionnaires au nominatif en bénéficieront automatiquement en 2016, ce qui nécessitera leur accord pour les supprimer ultérieurement.

Il est donc urgent que les actionnaires se mobilisent pour demander aux entreprises de modifier leurs statuts et supprimer les clauses de droit de vote double aux prochaines assemblées générales en 2015.

PhiTrust Active Investors vient d'écrire aux Présidents des sociétés du CAC40 en ce sens, mais ce sont toutes les entreprises cotées qui sont concernées. Si nous ne sommes pas capables de réagir rapidement, comment les entreprises pourront elles croire que les investisseurs sont attachés aux principes auxquels ils ont adhéré ?

Et si ces droits de vote double se généralisent, ne nous étonnons pas si de nombreux investisseurs retirent de leur univers d'investissement les entreprises cotées à Paris. Nous l'aurons cherché !

Olivier de Guerre

Président de PhiTrust Active Investors

Double voting rights: rejection by foreign investors?

The Florange Law voted in this year introduced a new, previously unheard of governance rule for all French listed companies implementing double voting rights for investors holding registered shares for more than two years.

The decision challenges the "one share, one vote" principle that most French (FRR, ERAPF, etc.) and foreign (NBIM Norway, PGGM Netherlands, Railpen UK, Calpers USA, etc.) institutional investors have adopted in their investment criteria. These investors, who are the real long-term investors, demand that their asset managers comply with these criteria in their investments. The law will inevitably result in some preferring investments in companies that comply with the "one share, one vote" principle.

The decision is unique because, for technical reasons, foreign minority shareholders and UCITS' are mostly bearer and not registered and it will be very difficult to get them to register because they want to maintain some "flexibility" in their asset management.

The government and companies that pushed for the measure were aware of these technical points as many investors and heads of companies had pointed them out. This didn’t stop them from pushing through the measure for political agenda reasons...even though the implementation of simple systems such as "loyalty shares" for bearer shareholders would have been possible.

The decision will inevitably strengthen those shareholders who take control of our companies with derisory holdings (e.g. Carrefour and Vivendi) and they will benefit from the measure. The Technicolor affair may take on a different complexion when its main shareholder, an investment fund, automatically benefits from double voting rights in 2016, if its other shareholders don't take any action!

Thankfully, there is still a window for companies that haven’t yet implemented double voting rights. They can modify their by-laws at their 2015 general meeting to eliminate the double voting rights. However, the registered shareholders of companies that don't change their by-laws in 2015 will automatically enjoy the benefit in 2016. Their approval will be required to eliminate the rights at a later time.

It is therefore urgent that shareholders mobilise to demand that companies change their by-laws and remove the double voting right clause at their next general meeting in 2015.

PhiTrust Active Investors has just written to the chairmen of CAC40 companies pointing this out; however, all listed companies are affected by the clause. If we aren’t able to react quickly, how will companies be able to believe that investors are attached to the principles they have subscribed to?

If double voting rights become generalised, we shouldn't be surprised if many investors remove companies listed in Paris from their investment universe. It will be our own fault!

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

Double voting rights as a protectionist tool

The "Florange" law voted in this year implemented double voting rights at Paris-listed French companies for all shareholders who have held stock for more than two years.

The action was taken without any real consultation with investors and for the sole purpose of protecting French companies by strengthening the control of reference shareholders and employees. It is a reaction to the low level of capital currently invested in French stocks by French investors.

The policy is once again intended to remedy a shortcoming in our system (lack of pension funds, very high shareholder taxation, etc.) and the fear that companies will be taken over by foreigners...It's true that, against all expectations, the most recent creeping takeovers have been carried out by...French investors...remember Carrefour, Vivendi and others.

In practice, investors are only entitled to double voting rights if they are registered and, therefore, recognised as such by the company. While the benefit of the initiative is quite clear for companies, in reality, the net effect is that foreign institutional investors, as well as French UCITS, are locked out for administrative reasons tied to the complexity of registered ownership.

In fact, the measure dissuades many long-term investors who will not register and benefits those who want to retain control, thereby reinforcing inequality among shareholders.

In the long run, many international investors will stop investing in French companies because of the measure, making access to capital more difficult for our companies.

French law entitles us to request that General Meetings remove double voting rights from the by-laws. It's important that we be aware of this and that we ask companies to eliminate double voting rights from their by-laws (as some have already done) in order to rebuild a true shareholder democracy for the benefit of companies.

We must mobilise quickly and we must ask companies to move in this direction.

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

Les droits de vote double: un outil protectionniste

La loi dite "Florange" votée cette année met en place pour toutes les sociétés françaises cotées à Paris un droit de vote double pour les détenteurs d'actions de plus de deux ans. 

Cette initiative a été instituée sans réelle concertation avec les investisseurs et dans le seul objectif de protéger les sociétés françaises en renforçant le contrôle des actionnaires de référence ou des salariés compte tenu du faible niveau de capitaux aujourd'hui investi en actions françaises par les investisseurs français.

Une fois de plus, le politique tente de remédier à une carence de notre système (absence de fonds de pension, taxation très élevée des détenteurs en actions....) et a une peur de "prise de contrôle" par des étrangers... Il est vrai que les plus récentes prises de contrôle rampantes l'ont été par des investisseurs... Français contre toute attente...rappelez-vous Carrefour, Vivendi ...

Plus prosaïquement, un investisseur ne peut bénéficier de droit de vote double que s’il est au nominatif et donc reconnu comme tel par l'entreprise. Si l'on comprend bien l'intérêt de cette mesure pour les entreprises, la réalité amène les investisseurs institutionnels étrangers mais aussi les OPCVM français à rester au porteur pour des raisons administratives liées à la complexité du nominatif.

Cette mesure écarte donc de facto de nombreux investisseurs de long terme qui ne s'inscriront pas au nominatif et privilégiera ceux qui veulent garder le contrôle renforçant de ce fait une inégalité entre actionnaires.

Cette mesure amènera sur le long terme de nombreux investisseurs internationaux à ne plus investir dans nos entreprises françaises, ce qui rendra plus difficile l'accès aux capitaux pour nos entreprises.

La loi française nous permet de demander en Assemblée Générale de spécifier dans les statuts qu'il n'y a pas de droit de vote double. Il est important que nous en ayons conscience et que nous demandions aux entreprises de supprimer le droit de vote double dans leurs statuts (comme certaines l’ont déjà fait) et ce afin de recréer une vraie démocratie actionnariale pour le bienfait des entreprises.

Il est urgent que nous nous mobilisions et que nous demandions aux entreprises de bouger en ce sens.

Olivier de Guerre, 

Président de PhiTrust Active Investors

Les OPA vont-elles devenir impossibles en France ?

 La nouvelle loi « Florange » visant à protéger les entreprises françaises a instauré un nouveau droit qui peut se révéler un vrai casse-tête pour la mise en œuvre d'OPA sur des sociétés françaises.

En effet, le législateur a instauré un droit pour les conseils en cas d'OPA de mettre en œuvre toutes les autorisations d'augmentation de capital afin de majorer le nombre d'actions en circulation et essayer ainsi de faire échouer la tentative d'OPA, ce qui renchérit d'autant le prix offert par l'attaquant.

L'inventivité juridique va probablement amener de nombreuses sociétés françaises à introduire à l'ordre du jour de leurs assemblées d’actionnaires, et en toute légalité, de nombreuses résolutions servant cet objectif.

Mais ces mesures sont-elles vraiment efficaces ?

Rappelons ce qui s'est passé avec l'OPA lancée par Mittal sur Arcelor au Luxembourg. Le conseil pouvait augmenter le capital comme il le voulait, au prix qu'il voulait et en faveur d'un nouvel actionnaire, et ce, sans consulter préalablement les actionnaires. Cette clause protectrice n'a pas empêché Mittal de réussir son OPA ...

Cela veut bien dire que la multiplication de mesures anti OPA n'est guère efficace s'il n'y a pas un Conseil opérationnel et représentant l'ensemble des actionnaires ainsi qu'une stratégie de qualité validée et soutenue par l'ensemble des actionnaires.

Parallèlement, la généralisation du droit de vote double que le législateur a mise en place par cette même loi risque d'amener de nombreux investisseurs institutionnels ou gestionnaires d'OPCVM à limiter leurs achats de titres de sociétés françaises : pour bénéficier du droit de vote double, il est nécessaire de détenir ces titres au nominatif, ce que bien peu de ces investisseurs font pour des raisons légales ou techniques compte tenu de la complexité du procédé...

Et voilà comment deux idées a priori « bonnes » risquent de se retourner contre nos entreprises cotées en amenant de nombreux investisseurs à privilégier des marchés où les règles d'investissement et d'OPA sont moins contraignantes et plus en ligne avec leurs attentes.

A l'heure où nous manquons de capitaux propres pour financer la croissance de nos plus belles entreprises, le message donné est clair et malheureusement peu encourageant pour les sociétés françaises qui cherchent des investisseurs pour les accompagner dans leur développement.

Olivier de Guerre, 

Président de PhiTrust Active Investors

Will TOB become impossible in France?

The new "Florange" law that seeks to protect French companies, has introduced a new right that may prove to be real headache when implementing TOB over French companies.

The legislator has introduced a right for boards in TOB to implement all authorisations to increase share capital in order to increase the number of shares outstanding and thereby try to block the TOB, meaning a correspondingly higher price for the offeror.

Legal inventiveness will probably lead to many French companies lawfully including several resolutions to this end on the agenda of their shareholders' meetings.

But are these measures really effective?

Remember what happened with the Mittal's TOB over Arcelor in Luxembourg. The Board was able to increase the capital like it wanted, at the price it wanted, in favour of a new shareholder, without first consulting the shareholders. This protective clause did not prevent Mittal's TOB from being successful.

This goes to show that an increase in anti-takeover measures is not very effective if there is no operational board representing all the shareholders as well as an approved quality strategy supported by all shareholders.

Meanwhile, the widespread introduction of double voting rights as a result of this same law could also cause many institutional investors or managers of UCITS to limit the number of shares they buy in French companies. To benefit from double voting rights, you must own registered shares, which very few investors do for legal or technical reasons given the complexity of the process.

This is the reason why two ideas that are "good" in principle could backfire on listed companies by leading many investors to prefer markets where the investment rules and TOB are less restrictive and more in line with their expectations.

At a time when we need equity capital to finance the growth of our finest companies, the message given is clear and unfortunately not very encouraging for French companies that are looking for investors to support their development.

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

What if Alstom's shareholders refused to vote for the sale?

Since announcing the proposed sale of a majority of Alstom’s business to General Electric, the Board of Directors has taken the precaution of stating that the sale would be subject to shareholder approval.

It's true that the example of Vivendi, which sold 70% of its business without asking the opinion of its shareholders, led Medef (the employers' union) to recommend that proposed sales with a significant impact on a company be submitted to shareholder approval. In fact, it's very surprising that the Vivendi Board of Directors didn't concern itself with the opinion of its shareholders, as if they were incapable of understanding the benefits of the transaction, and that it didn't suggest a split, as Total did with Arkema and Accord with Edenred, just to mention a few.

Many of Alstom's shareholders are now wondering about the rationale of the transaction with General Electric. For years, the idea of developing several complementary business lines with different cycles and levels of risk had led them to support the company strategy with the idea of becoming a leading player in the different fields of activity. The tone of the discourse then changed completely and they found out that, even though Alstom has real know-how in large turbines, it couldn’t compete with world leaders or even enter into partnerships with them. The only solution was to sell most of the business. Alstom would only retain a very small interest in cyclical sectors and face growing competition in transportation, notably in TGVs...

Some shareholders wonder about the real reasons for the "alliance" and whether they aren’t related to the risks the company might face because it has worked in countries under American embargo (the BNP Paribas syndrome) or other risks that haven't been communicated to shareholders at this time.

The interventionism of the French government, which borrowed Bouygues shares with an option to purchase, to ensure the stability of Alstom's remaining business lines, raises other questions because the intervention only "protects" a very small portion of Alstom's business...and Alstom's main shareholder hasn’t hidden its desire to sell its holding.

The company doesn't appear to have an alternative plan, although if 34% of shareholders oppose the transaction, it won't go through...and the idea of allowing repayment of the debt when interest rates are at their lowest ever doesn't provide a vote in favour of a transaction which has no immediately apparent economic rationale except for... General Electric!

Even if the Board of Directors is convinced that the General Electric scenario is the right one, it still owes shareholders an alternative scenario that will enable the company to grow through partnerships, although likely different ones. It must propose at least two alternatives to shareholders to give them the option to express their opinion with complete transparency and ensure that their choice is made in the interest of all stakeholders, particularly, employees.

Paradoxically, there seems to be a “code of silence” in place given that all commentators have validated the scheme proposed with no questions asked. It's as if there was no other possible solution, as was the case a few years ago when a sale was very nearly completed for "1 franc" (Thomson)...

There isn't much time left for shareholders to make up their own minds. It would very worrisome if there was only one way forward and little or no exchange between shareholders regarding the transaction which is, nevertheless, very significant given the current French climate.

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

Et si les actionnaires d'Alstom refusaient de voter pour la cession ?

Le Conseil d'Administration d'Alstom a depuis l'annonce du projet de cession de la majorité de ses activités à la société General Electric pris la précaution d'indiquer que cette cession serait soumise à l'approbation des actionnaires.

Il est vrai que l'exemple de la société Vivendi qui a cédé 70% des activités de son périmètre sans demander l'avis de ses actionnaires avait amené le Medef (organisation patronale) à recommander de soumettre au vote des actionnaires des projets de cession qui seraient significatifs pour l'entreprise. Il est d'ailleurs étonnant, pour ne pas dire plus, que le Conseil d'Administration de Vivendi ne soit pas préoccupé de l'avis des actionnaires, comme s'ils ne pouvaient comprendre l'intérêt d'une telle opération, et qu'il n'ait pas proposé une scission comme l'avait proposé Total pour Arkema, ou Accor pour Edenred pour ne citer qu'eux.

De nombreux actionnaires d'Alstom s'interrogent aujourd'hui sur la réelle rationalité de l'opération avec General Electric. Depuis des années, l'idée de développer plusieurs métiers complémentaires avec des cycles et des niveaux de risque différents les avait amenés à soutenir la stratégie avec l'idée de développer un acteur de premier plan dans ses différents métiers. La tonalité du discours a totalement changé et ils apprennent que même si Alstom a un réel savoir faire dans les très grandes turbines, ils ne peuvent concurrencer les plus grands mondiaux ni même faire des partenariats avec eux. La seule solution résiderait dans la cession de la majeure partie de l'activité, Alstom ne gardant qu'un très petit périmètre, de plus dans des secteurs cycliques et avec une concurrence grandissante dans les transports notamment les TGV...

Certains actionnaires s'interrogent sur les réelles raisons de cette opération de « rapprochement », si elle ne serait pas liée aux risques que la société pourrait supporter pour avoir travaillé dans des pays sous embargo américain (le syndrôme BNP PARIBAS…) ou à d'autres risques non communiqués aujourd'hui aux actionnaires.

L'interventionnisme de l'Etat français qui a emprunté des titres à Bouygues avec une option d'achat de titres, pour s'assurer de la stabilité des métiers qui restent dans Alstom est une autre interrogation car cette intervention ne « protège » qu'une faible partie de l'activité d'Alstom… et que le principal actionnaire d'Alstom n'avait pas caché son désir de céder sa participation.

Il ne semble pas que la société ait de scénario alternatif alors même que si 34% des actionnaires refusent l'opération, elle ne se fera pas... et l'idée de permettre le remboursement de la dette alors même que les taux d'intérêt n'ont jamais été aussi bas n'est pas de nature à voter pour une opération dont la rationalité économique ne paraît pas immédiate, sauf pour... General Electric !

Même si le Conseil d'Administration est convaincu du scénario General Electric, il est quand même de sa responsabilité de proposer aux actionnaires un scénario alternatif qui permettrait à la société de se développer avec des partenariats probablement différents, pour proposer au moins deux options aux actionnaires afin qu'ils se prononcent en toute transparence et que leur choix se fasse dans l'intérêt de toutes les parties prenantes et plus particulièrement des salariés.

Et paradoxalement il y a comme une « chape de plomb », tous les commentaires validant le schéma proposé sans aucune interrogation ou question, à croire qu'il n'y a pas d'autre solution, comme ce fut le cas il y a quelques années où une cession avait failli se faire pour « 1 franc » (Thomson)...

Il ne reste que peu de temps aux actionnaires pour se faire une opinion, et ce serait très inquiétant s’il n'y avait qu'une seule voie possible et peu ou pas d'échange entre actionnaires sur cette opération qui est malgré tout très importante dans le contexte français actuel.

Olivier de Guerre

Président de PhiTrust Active Investors

Quel rôle pour les actionnaires de Vivendi, d’Alstom et de Lafarge ?

Ces trois sociétés françaises ont créé la « surprise » cette année en développant trois stratégies très différentes mais qui aboutissent toutes à la même conclusion : la cession de toute ou partie de leurs activités…

Le Conseil d’Administration de Vivendi (composé d’une majorité d’administrateurs français) a décidé de céder plus de 70% de l’activité sans interroger les actionnaires avec comme objectif « le recentrage », alors qu’une scission aurait eu le mérite de permettre aux actionnaires de décider s’ils souhaitaient apporter leurs titres à la holding de Numéricâble. Il est probable que des questions fiscales ou « d’incentive » ont prévalu alors même que de nombreux actionnaires étaient restés actionnaires depuis de nombreuses années à cause de la structure « holding diversifié » de Vivendi.

Le Conseil d’Administration d’Alstom (composé d’une majorité d’administrateurs étrangers) a quant à lui décidé de céder 70% de l’activité à General Electric après l’accord des actionnaires, la société étant de fait après opération un « petit » acteur dans un secteur très concurrentiel et avec des « joint-venture » avec General Electric où ce dernier aura par construction de par sa taille le poids le plus important… Et les actionnaires qui croyaient aussi à l’intérêt de la diversification dans des métiers cycliques découvrent que ce modèle n’est plus pérenne…

Le Conseil d’Administration de Lafarge (composé d’une majorité d’administrateurs étrangers) a quant à lui accepté de présenter à l’Assemblée Générale des actionnaires l’offre d’Holcim, fusion « entre égaux » qui revient de fait à une absorption de Lafarge par Holcim, le nouveau siège social étant en Suisse et la majorité des administrateurs du nouveau groupe non français. Les actionnaires qui ont soutenu le développement de Lafarge y compris dans ses moments les plus difficiles décideront de cette opération, la nécessité d’une fusion dans ce secteur apparaissant plus comme une démarche de « marketing » qu’une nécessité compte tenu des caractéristiques de ce secteur…

Trois démarches en fait très similaires car dans ces trois opérations, la seule variable qui a présidé à ces décisions est financière et ce quoi qu’en disent les équipes de direction. Il est frappant que la question du sens ou de la « mission » de l’entreprise elle-même disparait pour être remplacée par l’intérêt à court terme de certains actionnaires, la nécessité de diminuer le risque pour … ces mêmes actionnaires. Le projet d’entreprise devient secondaire pour un choix financier qui ne s’impose que parce qu’il n’y a plus d’investisseur de référence et/ou d’investisseurs soutenant le développement d’un projet d’entreprise française sur le long terme. A l’heure où nous prenons conscience des conséquences d’une désindustrialisation accélérée, l’absence d’investisseurs privés ou institutionnels qui auraient pu jouer un rôle de contrepouvoir actionnarial (il est possible de contrôler une société cotée avec moins de 5% du capital…) crée un vide sidéral dans notre espace économique.

Ne nous étonnons pas si dans quelques années nous nous réveillons « groggy » car nos plus beaux fleurons seront devenus la propriété de sociétés étrangères ! Certains argueront qu’un actionnaire minoritaire « ne peut rien faire » et que son seul intérêt est financier. Mais n’est-ce pas une vision de courte vue et qui ne prend pas en compte le fait que les actionnaires minoritaires de ces sociétés sont restés depuis des années contre vents et marées car ils croyaient dans un projet porté par des hommes et des femmes de qualité ?

Etre actionnaire n’est pas uniquement un dû (dividendes, plus-values) mais c’est aussi un devoir de copropriété qui s’assure qu’une stratégie de long terme est mise en place pour permettre à toutes les parties de se développer en passant des alliances qui lui permettent de définir sa propre stratégie en toute indépendance. Il est de notre responsabilité de le rappeler à ceux que nous élisons comme administrateurs car ils ont une obligation d’agir en prenant en compte l’intérêt de la société et des toutes ses parties, y compris pour lui permettre de se développer.

En tant qu’actionnaire minoritaire nous pouvons nous regrouper pour agir en ce sens et il est urgent de le faire si nous ne voulons pas regretter dans quelques années le « paradis perdu » de nos plus belles entreprises.

Olivier de Guerre

Président de PhiTrust Active Investors

The role of Vivendi, Alstom and Lafarge shareholders

These three French companies caused some astonishment this year by developing three very different strategies, all of which led to the same conclusion: the transfer of all or part of their business activities.

The Vivendi Board of Directors (with a majority of French members) decided to transfer more than 70% of its business activity without consulting its shareholders, with the goal of “re-centring”, whereas a spin-off would have had the advantage of allowing the shareholders to decide if they wished to tender their shares to the Numéricâble holding company. It is likely that taxation or incentive issues prevailed in this case, even though many shareholders had remained shareholders for many years because of the diversified holding structure of Vivendi.

The Alstom Board of Directors (with a majority of non-French members) decided to transfer 70% of its business activity to General Electric after an agreement had been reached with the shareholders. The company post-deal will be a small player in a very competitive sector, participating in joint ventures with General Electric where GE will have the greatest weight by virtue of its size. Those shareholders who believed in diversification in cyclical businesses are discovering that that model is no longer sustainable.

As for the Lafarge Board of Directors (with a majority of non-French members), it has agreed to present to its shareholders’ General Meeting the offer made by Holcim, an “equal” merger which is in fact a takeover of Lafarge by Holcim, with the new head office located in Switzerland and a majority of non-French directors in the new group. The shareholders who supported Lafarge’s development, including in its most difficult moments, decided on this deal, the need for a merger in this sector appearing more as a marketing approach than as a real necessity given the characteristics of this sector.

These three approaches are in fact quite similar because in all three deals, the only variable governing these decisions was financial, whatever the management teams might say. It is striking that the question of common sense or of the company’s “mission” disappears only to be replaced by the short-term interests of certain shareholders…and the need to reduce risk for those same shareholders. The business plan becomes secondary to a financial choice which is only imposed because there is no longer a benchmark investor or investors supporting the development of a French business plan over the long term. At a time when we are increasingly aware of the consequences of accelerated de-industrialisation, the absence of private or institutional investors who, as shareholders, could be an opposing force (it is possible to control a listed company with less than 5% of its share capital…) creates a vacuum in our economic area.

We should not be surprised if, in a few years, we have a rude awakening because our flagship companies have become the property of foreign companies! Some will argue that a minority shareholder “can do nothing”, and that his only interest is a financial one. But isn’t this a short-term view that ignores the fact that the minority shareholders of these companies have remained so for years against all odds, because they believed in a project led by men and women of quality? 

Being a shareholder is not only about getting your due (dividends, capital gains) but also about your obligation as a co-owner who ensures that a long-term strategy is in place so that all parts of the company may grow. This includes forming alliances that allow you to define your own strategy independently. It is our responsibility to remind those we elect as board members of this fact, since they have an obligation to act with the company’s interests and those of all its parts at heart; this includes allowing for its growth.

As minority shareholders, we can unite to act for this purpose, and it is urgent that we do so if we do not want to mourn for the “paradise lost” of our greatest companies in a few years.

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

The separation of roles: a solution to executive relocation

The successive announcements of executives of major, listed French companies departing to other countries should give us pause. The moves are a reflection of both the globalisation of these big companies (over 70% and up to 80% of their business activities and employees are in other countries) and the tax cost of high (excessive) remunerations for both executives and companies compared to other countries. There is a major risk of seeing the decision-making centres of these companies move away, and legal and financial advisers, banks, etc. may too. The impact on a country's innovation and growth capacity can be significantly impacted if the movement becomes widespread and there is a real risk that the trend will be amplified in the coming years.

We tried to encourage people to think about this issue last year when Schneider Electric decided to return to single governance with a CEO based in Hong Kong to manage growth in Asia. However, there was no positive response from investors who supported the return to single governance (while the previous chief executive congratulated himself on the Supervisory and Management Board structure...) The departures announced for strategic reasons have followed one another since with Francois-Henri Pinault of Kering, Bruno Lafont at Lafarge and Chris Vierbacher of Sanofi, among others. Not to mention the failed Omnicom/Publicis merger that would have moved the head office to the Netherlands.

It's clear that the impact on the company isn't the same if the CEO moves to another country or if it's just the General Manager or the Chairman of the Management Board. Serge Weinberg, Chairman of the Sanofi Supervisory Board is staying in Paris and doesn't intend to move abroad. The group's governance and its Board of Directors should be staying in France. This will promote Sanofi's anchoring in the country and will require the operational manager to move closer to their teams on which they will have to base the development of their strategy.

This situation is very different from that of Schneider Electric which has a CEO in Hong Kong and a Board of Directors whose members are increasingly non-French. This reflects the globalisation of listed corporations and means that there is a greater risk that, one day, the Board of Directors will meet outside of France (to visit the subsidiaries…). The logical outcome will be to move decision-making capacity while waiting for a potential merger or a buy-out that will relocate the decision-making centre once and for all...

Large German groups are structured with Supervisory/Management boards with a majority of German directors. In France, most companies have Boards of Directors with a CEO and some have a majority of non-French board members. There may not be a connection, but most of Lafarge's directors aren't French...which probably explains their support for a strategy of a merger "of equals" which would move the centre of decision-making and governance to Switzerland. In our opinion, the separation of roles is an answer to this governance challenge so we can keep the decision-making centres of our large companies in France. It's urgent that we pay heed to this.

Olivier de Guerre
Chairman of PhiTrust Active Investors

La séparation des pouvoirs, une réponse à la délocalisation des dirigeants

Les annonces successives de départ de dirigeants de grandes sociétés cotées françaises à l’étranger ne peuvent que nous interpeller, car elles reflètent à la fois l’internationalisation de ces grandes sociétés (plus de 70% voire 80% de leur activité et de leurs salariés à l’étranger) et le coût fiscal des rémunérations très (trop) élevé aujourd’hui par rapport à d’autres pays que ce soit pour les sociétés ou leurs dirigeants. Le risque est grand de voir les centres de décisions de ces sociétés se délocaliser, mais aussi les Conseillers juridiques, les Conseillers financiers, les banques… L’impact pour l’innovation et la capacité de développement d’un pays peuvent en être très fortement affectés si ce mouvement se généralise et il y a un vrai risque que cela s’amplifie dans les années à venir…

Nous avions essayé de pousser à cette réflexion l’année dernière quand Schneider Electric a décidé de revenir à une gouvernance unique avec un PDG basé à Hong Kong, pour accompagner la croissance en Asie, mais sans réponse positive des investisseurs qui ont soutenu le retour à une gouvernance unique (et ce alors que le précédent dirigeant se félicitait de la structure à Conseil de Surveillance et Directoire…). Les annonces de départ pour des raisons stratégiques se sont succédées depuis avec Francois-Henri Pinault de Kering, Bruno Lafont chez Lafarge ou Chris Vierbacher de Sanofi pour ne citer qu’eux. Sans parler de la fusion ratée Omnicom/Publicis qui aurait vu le siège social transféré aux Pays-Bas.

Mais il est évident que l’impact pour la société n’est pas le même si le PDG s’établit à l’étranger ou si ce n’est que le DG ou le Président du Directoire. Le Président du Conseil de Surveillance de Sanofi, Serge Weinberg, est à Paris et n’entend pas s’expatrier a priori. La gouvernance du groupe et son Conseil d'Administration restent a priori en France, ce qui permet à la fois de privilégier l’ancrage national de Sanofi et la nécessité pour un dirigeant opérationnel de se rapprocher des équipes sur lesquelles il base le développement de sa stratégie.

Cette situation est très différente de celle de Schneider Electric avec un PDG à Hong Kong et des membres du Conseil d’Administration qui seront de plus en plus à majorité non français pour refléter l’internationalisation de ces groupes cotés, avec un risque plus grand de voir un jour le Conseil d’Administration se réunir hors de France ( pour visiter les filiales…) ce qui amènera logiquement à délocaliser sa capacité de décision en attendant peut être une fusion ou un rachat qui déplacera définitivement le centre de décision…

En Allemagne, les grands groupes sont structurés en Conseil de Surveillance/Directoire avec une majorité d’administrateurs allemands. En France, ils sont majoritairement structurés en Conseil d’Administration avec un PDG et pour certains une majorité d’administrateurs non français. Il n’y a peut être pas de lien mais la majorité des administrateurs de Lafarge ne sont pas français… ce qui explique probablement leur soutien à une stratégie de fusion « entre égaux » qui déplace le centre de décision et la gouvernance en Suisse. La séparation des pouvoirs est à notre sens une réponse à cet enjeu de gouvernance pour que nous gardions en France les centres de décision de nos grandes entreprises. Il est urgent d’en prendre conscience.

Olivier de Guerre

Président de PhiTrust Active Investors

Will the composition of Boards of Directors become a political issue?

Lafarge and Alstom… two major French companies trying to change while taking into account the strategic challenges they have drawn-up. They are taking two different approaches, both of which will eventually lead them to move their decision-making centres out of France.

Governance has suddenly become a major issue for those who believe that we can't let our best companies be bought because we would be at risk of losing power (Arcelor) or losing them altogether (Pechiney).

Our neighbours in the United Kingdom have long let the market play its role. One result, for example, is that British automobile manufacturers were bought out one after the other only to be "reborn" as important vehicle builders under the control of foreigners.

In Germany, structures with a Supervisory Board in which employees actively take part have made it possible to keep very strong shareholder control of large companies which have become multinationals. Two different growth models, two opposite approaches and France swaying between the two for many years, reacting, but usually late or too late.

What is most striking at Lafarge and Alstom is the fact that their Boards of Directors consist primarily of personalities who are renowned, but not French. It isn't surprising that they promote cross-border operations, with a global vision, something that would be much harder to propose to a majority French Board (as is the case with the Supervisory Boards in Germany).

The concept of Board of Director member competence at highly international companies conflicts with that of nationality: should the board be composed of a majority of foreign members when the company is very international and has a majority of foreign shareholders? If yes, how do we "protect" these companies and ensure that their decision-making centres aren't moved?

The answer is probably in the question itself and it wouldn't be unreasonable if some suggested that the largest French companies have a board consisting of a majority of French directors to ensure French governance. Many others will rebel against this new form of "protectionism" while others will claim that it wouldn't be naive given that some European countries find a number of different ways to "protect" companies.

And governance, or rather the composition of the Boards of Directors of listed companies with very diluted capital, could again become a political issue!

Olivier de Guerre

Chairman of PhiTrust Active Investors

La composition des Conseils d’administration va – t –elle devenir un enjeu politique ?

Lafarge, Alstom… deux grandes entreprises françaises qui cherchent à évoluer en prenant en compte les enjeux stratégiques qu’elles perçoivent avec deux réponses différentes mais qui toutes les deux amèneront les centres de décision à quitter la France.

La question de la gouvernance devient soudainement un enjeu majeur pour ceux qui considèrent qu’il ne faut pas voir nos plus belles entreprises être rachetées car nous risquerions de perdre le pouvoir (Arcelor) ou de les voir disparaitre (Pechiney).

Chez nos voisins, le Royaume Uni a depuis longtemps laissé le marché jouer son rôle ce qui a eu pour effet de voir par exemple, les constructeurs automobiles britanniques être rachetés les uns après les autres pour « renaître » en étant contrôlés par des étrangers et redevenant un très important fabricant de voitures.

En Allemagne, les structures avec Conseil de Surveillance où participent activement les salariés ont permis de garder un très fort contrôle actionnarial des grandes entreprises devenues multinationales. Deux modèles de croissance différente, deux logiques opposées et la France oscille depuis de nombreuses années entre ces deux logiques en réagissant mais le plus souvent avec retard ou trop tard.

Le plus frappant chez Lafarge et Alstom est en fait la composition du Conseil d’Administration qui est majoritairement composé de personnalités reconnues mais non françaises. Il n’est pas étonnant alors de les voir privilégier des opérations transfrontalières, avec une optique mondialisée, ce qui serait beaucoup plus difficile à proposer à un Conseil très majoritairement français (comme c’est le cas des Conseils de Surveillance en Allemagne).

S’oppose alors la notion de compétence des membres du Conseil d’Administration pour des sociétés très internationales à celle de la nationalité : doit-on avoir des conseils composés de membres majoritairement étrangers si la société est très internationale avec une majorité d’actionnaires étrangers ? et si oui, comment « protège »-t-on ces entreprises d’une éventuelle délocalisation des centres de décision ?

La réponse est probablement dans la question, et il ne serait pas illogique de voir certains proposer que les plus grandes entreprises françaises aient un Conseil composé d’administrateurs majoritairement français, pour s’assurer d’une gouvernance française. Beaucoup s’insurgeront de cette nouvelle forme de « protectionnisme » tandis que d’autres revendiqueront que ce n’est pas être naïf alors même que certains pays européens trouvent diverses manières de « protéger » les entreprises.

Et la gouvernance ou plutôt la composition des Conseils d’Administration des sociétés cotées avec un capital très dilué risque de redevenir un enjeu politique !

Olivier de Guerre
Président de PhiTrust Active Investors

La fusion Lafarge Holcim une fusion entre «Egos» ?

Sur le papier la question parait incongrue. Les premiers éléments communiqués indiquent au contraire que le nouvel ensemble permettra des synergies (lisez des réductions d'effectif) qui renforceront sa position concurrentielle. Dont acte. Mais est-il pertinent que les deux premiers cimentiers mondiaux -et de très loin- fusionnent simplement pour devenir le super leader de leur profession ?

Est-il pertinent pour un cimentier d'être le numéro 1 mondial alors même que ce secteur impose une certaine "cohérence" entre concurrents compte tenu de l'impossibilité actuelle de transporter loin la matière finie qu'est le ciment ?

Est-il pertinent pour une entreprise d’origine franco-belge (Lafarge est né de la fusion avec l'entreprise belge Coppée) de réaliser un mariage "entre égaux" qui la conduise à localiser son siège social en Suisse, en attendant d’y déplacer son état major ?

Est-il pertinent pour les salariés et les clients de Lafarge de voir leur groupe doubler de taille ?

Profiteront-ils de cette fusion ? Difficile au delà d’une certaine taille, de créer de l’affectio societatis : les salariés se considèrent de plus en plus comme des « numéros ». Et puis a-t-on jamais vu une méga fusion effectuée dans leur intérêt comme dans celui des clients ?

Soyons réalistes. Ce type d’opération nourrit d’abord l’Ego des dirigeants, la valeur pour l’actionnaire et… incidemment le porte-monnaie des intermédiaires -banquiers d’affaires, avocats, etc.- chargés de la mener à bien. Qu’on ne s’y trompe pas: telle est son « utilité » première. Pour des sociétés au capital dispersé, il s’agit aussi de se mettre définitivement à l’abri de tout prédateur, compte tenu de leur taille. Nul doute que ces ambitions seront satisfaites. Mais s’assurer une telle domination de son marché est-ce bien raisonnable ? Les géants ont souvent des pieds d’argile.

Est ce une raison suffisante pour créer un ensemble difficilement gérable ? Ne faudrait il pas que les actionnaires demandent plus de détail sur l'intérêt pour toutes les parties salariés, clients et plus précisément sur les détails des commissions financières qui seront versées à tous les intermédiaires ou banques à l'occasion de cette opération ?

L'Allemagne a mis en place des conseils de surveillance ou les salariés ont une forte représentation, ce qui a jusqu'à ce jour empêché de telles opérations transfrontalières... La France quant à elle joue le jeu du marché et de l'internationalisation quitte à voir les centres de décision de ses plus belles entreprises quitter la France.

Et que dirons nous à nos petits enfants si dans quelques années nos plus belles entreprises ne seront plus françaises ?

Olivier de Guerre

 Président de PhiTrust Active Investors 

Is the Lafarge Holcim merger merely a merger of "Egos"?

On paper the question seems incongruous. The first information provided indicates that, on the contrary, the new group will create synergies (read staff reductions) which will increase its competitiveness. Duly noted. However, is it relevant that the world's two leading cement makers - by far - are merging simply in order to become the super leader in their industry?

Is it relevant that a cement maker be number one in the world when the industry itself instils a certain degree of "coherency" in competitors given that it is currently impossible to ship ready cement very far?

Is it relevant that a Franco-Belgian company (Lafarge was born of a merger with the Belgian company Coppée) make a marriage of "equals" that will lead it to locating its head office in Switzerland while waiting to relocate its top management there?

Is it relevant that Lafarge's employees and clients see their group double in size?

Will they benefit from the merger? Beyond a certain size, it's difficult to build affectio societatis: employees increasingly see themselves as "numbers". Has a mega merger ever been carried out in their interest or that of customers?

Let's be real. This type of operation feeds management's Ego, shareholder value and...incidentally, the wallets of intermediaries - investment bankers, lawyers, etc. - responsible for ensuring its success. Let's not delude ourselves: that’s its primary "purpose". For companies with dispersed capital, it's also a way to definitively take cover from all predators, given their size. These ambitions will probably be fulfilled. But is it really reasonable to seek such total domination of one's industry? Giants often have feet of clay.

Is it reason enough to create a group that will be very difficult to manage? Wouldn't it be better for shareholders to ask for more information about the benefits for employees and customers and, more to the point, about the commissions that will be paid to intermediaries and banks to complete the operation?

Germany has put supervisory boards in place on which employees are very well represented. This has prevented this type of cross-border operation to date... France is playing the market and internationalisation game, even though the decision-making centres of its greatest companies may leave the country.

What will we tell our grand-children in a few years if our best companies are no longer French?

Olivier de Guerre

Chairman, PhiTrust Active Investors